FINANCIAMIENTO POR EMISIÓN

DE DEUDA

Sesión 12
Curso: Gestión de Tesorería
Programa de Especialización para Ejecutivos – PEE
Universidad Esan
MBA Arturo García Villacorta
 Intermediación Financiera

Hay dos tipos de intermediación financiera:

1. Intermediación Financiera Indirecta

2. Intermediación Financiera Directa

 Intermediación Financiera Indirecta
Sistema Financiero
Supervisor: Superintendencia de Banca, Seguros y AFP (SBS)

Agentes Agentes
Superavitarios Deficitarios

Depositan Intermediario Colocan

Financiero
1/
1/ Sistema Bancario y
Sistema No Bancario
 Intermediación Financiera Directa
Mercado de Valores
Supervisor: Superintendencia de Mercado de Valores (SMV)

Agentes
Agentes
Superavitarios
Deficitarios
(Inversionistas
(Emisores)
Institucionales)

Adquieren Intrumento Emiten

de deuda
1/
1/ De Corto Plazo y
de Largo Plazo
Instrumentos tradicionales de deuda

1. Préstamo a plazo
Este tipo de financiamiento se da en forma
directa entre la empresa que solicita el
préstamo y una institución financiera.

2. Bono
Es un instrumento de endeudamiento a largo
plazo, que se coloca usualmente a través de
una oferta pública, por intermedio de un
banco de inversión.
Instrumentos tradicionales de deuda

Ventajas de los préstamos a plazo frente a los

bonos:
- Rapidez
- Flexibilidad
- Bajos costos de emisión

Ventajas de los bonos frente a los préstamos

a plazo:
- Tasas de interés más bajas
- Mejora la imagen de la empresa
 Deuda a largo plazo

Los títulos de endeudamiento pueden ser a:

a. Corto plazo – Con vencimiento de un año
o menos.
Reciben algunas veces el nombre de “deudas
no consolidadas”.
b. Largo plazo – Con vencimiento de más de
un año.
Reciben también el nombre de “deudas
consolidadas”.
 Deuda a largo plazo

Por lo general, el término “consolidado”

implica un largo plazo. De este modo, una
empresa que planee consolidar sus
requerimientos de deuda puede estar
reemplazando deuda a corto plazo por deuda
a largo plazo.
 Deuda a largo plazo

Formas de colocación de deuda a largo plazo:

Pública – El emisor lo coloca mediante una

institución financiera.

Privada – El emisor lo coloca directamente.

 Deuda a largo plazo

El emisor debe cumplir con las leyes de

valores, puestas en vigor por la SMV
(Superintendencia de Mercado de Valores).

En el caso de Estados Unidos, la entidad

supervisora del mercado de valores es la SEC
(Securities and Exchange Commission).
 Deuda a largo plazo

Tipos de Deuda a Largo Plazo

Hay cuatro clases principales de instrumentos

de deuda corporativa:

1. Deuda garantizada o con colateral

2. Deuda no garantizada
3. Deuda corporativa exenta de impuestos
4. Deuda convertible
 Deuda a largo plazo

1. Deuda garantizada o con colateral

Esta deuda está respaldada por activos
específicos. Este respaldo reduce tanto el
riesgo de los inversionistas, como la tasa de
interés que requieren.
Los tipos más comunes de deuda garantizada
son los siguientes:
a. Bonos hipotecarios
b. Bonos de fideicomiso con garantía
c. Certificados de fideicomiso de equipo
d. Contratos de ventas condicionales
 Deuda a largo plazo

a. Bonos hipotecarios
- Están garantizados por un derecho sobre
activos específicos del emisor.
- La protección extra que proporciona la
hipoteca disminuye el riesgo. A su vez, ello
disminuye el rendimiento requerido. Pero el
emisor sacrifica la flexibilidad en la venta de
los activos.
- Los activos hipotecados solo se pueden
vender con la autorización de los tenedores
de los bonos hipotecarios, o si el emisor
proporciona como reemplazo una garantía
adecuada.
 Deuda a largo plazo

b. Bonos de fideicomiso con garantía

Son similares a los bonos hipotecarios,
excepto que el gravamen es contra valores,
tales como las acciones comunes de una de
las subsidiarias del emisor, en vez de contra
una propiedad real, como la planta y el
equipo.
c. Certificados de fideicomiso de equipo
Los certificados de fideicomiso de equipo por
lo común se emiten para financiar un
arrendamiento apalancado. El fideicomiso que
los emite es propietario del activo durante el
término del arrendamiento.
 Deuda a largo plazo

d. Contratos de ventas condicionales

Son convenios que utilizan los fabricantes
para financiar las compras que hacen los
clientes de sus bienes. Son cuentas por
cobrar a largo plazo.
Los últimos dos tipos de mecanismo de
financiamiento son similares. El prestatario
obtiene la propiedad de los activos solo
después de que se ha liquidado la deuda en
su totalidad.
 Deuda a largo plazo

2. Deuda no garantizada

- La deuda no garantizada a largo plazo

consiste en pagarés y obligaciones.
- Según un convenio dentro de la industria de
valores financieros, los pagarés son una
deuda no garantizada con un vencimiento
original de diez años o menos. Las
obligaciones son una deuda no garantizada
con vencimiento original mayor a diez años.
- Los pagarés y las obligaciones se emiten
sobre la solidez del crédito general del
emisor.
 Deuda a largo plazo

- Un contrato financiero (el contrato del bono)

especifica sus términos.
- No están respaldados por una propiedad
específica.
- Si el emisor se declara en quiebra, los
tenedores de pagarés y los tenedores de
obligaciones están clasificados como
acreedores generales.
- Por consiguiente las obligaciones
subordinadas tienen un rendimiento requerido
más alto que la deuda “senior” de la misma
empresa.
 Deuda a largo plazo

3. Deuda corporativa exenta de impuestos

Bajo el Código Interno de Impuestos de

Estados Unidos, las empresas pueden emitir
bonos exentos de impuestos para propósitos
específicos que son de interés público.
En estos casos los tenedores de los bonos no
tienen que pagar el impuesto sobre los pagos
de los intereses que reciben. En
consecuencia, están dispuestos a aceptar una
tasa de interés más baja que otra deuda
gravable.
 Deuda a largo plazo

4. Deuda convertible

Un bono convertible es aquel que, a opción

del tenedor del bono, es convertible en
acciones comunes del emisor.
La deuda convertible tiene las mismas
características sobre tasa del cupón,
vencimiento y redención opcional
ejemplificadas en un bono directo.
 Deuda a largo plazo

Características importantes de la deuda a

largo plazo
- Las emisiones de deuda a largo plazo están
regidas por contratos financieros. Éstos son
suscritos entre el emisor y una compañía
fideicomisaria. En el caso de emisiones de
deuda pública, este contrato se llama
“contrato de emisión de bonos”.
- En el caso de una emisión privada, el
contrato se llama “convenio de bonos”, o
“convenio de pagarés”.
 Deuda a largo plazo

- El fideicomisario deberá:
. Asegurarse de que los términos del
contrato sean cumplidos.
. Administrar el fondo de amortizaciones.
. Representar a los tenedores de bonos si el
emisor incurre en incumplimiento de pago.
 Deuda a largo plazo

- El contrato de emisión de bonos

generalmente incluye la siguientes cláusulas:

1. Los términos básicos de los bonos.

2. Una descripción de las propiedades que
serán utilizadas como garantías.
3. Los detalles de las cláusulas de protección.
4. Las cláusulas relacionadas con el fondo de
amortización.
5. La cláusula de recompra.
 Deuda a largo plazo

1. Los términos básicos de los bonos

- Por lo general, los bonos tienen un “valor
facial” o “nominal” de US$ 1000, el cual
también recibe el nombre de valor principal o
denominación y se estipula en el certificado
respectivo.
- Las transacciones entre los compradores y
los vendedores determinan el valor de
mercado de los bonos. Dicho valor de
mercado depende del nivel general de las
tasas de interés, entre otros factores, y no
necesitan ser iguales al valor facial.
 Deuda a largo plazo

- El precio de los bonos se cotiza como un

porcentaje de la denominación. Aunque los
intereses se pagan solo en fechas
determinadas, los intereses se devengan
continuamente a lo largo del año y, por lo
general, las cotizaciones de los bonos
incluyen los intereses devengados.
 Deuda a largo plazo

2. Garantía
- Los títulos de deuda también se clasifican de
acuerdo con la garantía “colateral” que
protege a los tenedores de bonos.
Por ejemplo, los “bonos colaterales de
fideicomiso” implican una cesión de las
acciones comunes que son mantenidas por
una corporación.
Los bonos hipotecarios se encuentran
garantizados por una hipoteca sobre los
bienes inmuebles o sobre otros activos a
largo plazo pertenecientes al emisor.
 Deuda a largo plazo

- También existen los bonos no

garantizados o quirográficos, en los cuales
no se hace ningún tipo de cesión específica
de propiedad. Los tenedores de estos bonos
tienen derecho sobre las propiedades que no
se hayan cedido en garantía de alguna otra
manera: en este caso, se toma en cuenta la
propiedad que permanece después de las
hipotecas y de los fideicomisos colaterales.
 Deuda a largo plazo
3. Cláusulas de protección
Una cláusula de protección es aquella parte
del contrato de emisión de bonos que limita
ciertas acciones de la empresa emisora. Las
cláusulas de protección pueden clasificarse
en dos categorías: negativas y positivas.

- Una cláusula negativa es aquella que limita

o que prohíbe las acciones que la empresa
pueda tomar. Por ejemplo:
. La compañía está limitada sobre la cantidad
de dividendos que podrá pagar.
 Deuda a largo plazo
. No podrá ceder en garantía ninguno de sus
activos a otros prestamistas.
. Tampoco podrá fusionarse.
. No podrá vender o arrendar sus principales
activos sin la aprobación del prestamista.
. No podrá emitir más deuda a largo plazo.
- Una cláusula positiva especifica una acción
que la compañía está de acuerdo en llevar a
cabo o una condición a la cual deberá
atenerse. Por ejemplo:
. La compañía mantendrá su capital de
trabajo a un nivel mínimo.
 Deuda a largo plazo
. También proporcionará estados financieros
periódicos al prestamista.

Estas cláusulas pueden beneficiar a la

empresa emisora porque, si se asegura a los
tenedores de bonos que estarán protegidos
durante épocas de restricciones financieras,
aceptarán una tasa de interés más baja.
 Deuda a largo plazo
4. Fondo de amortización
- Los bonos pueden ser totalmente
recomprados a su vencimiento, momento en
el cual sus tenedores recibirán el valor
estipulado del bono. También se puede hacer
la recompra antes del vencimiento; el pago
anticipado es el más utilizado.
- En una colocación directa de la deuda, el
programa de recompra debe especificarse en
el contrato de préstamo. En caso de
emisiones públicas, la recompra se efectúa
mediante el uso de un fondo de amortización
y de una cláusula específica.
 Deuda a largo plazo
5. Cláusula de recompra
Una cláusula de recompra le permite a una
compañía readquirir o recomprar la totalidad
de la emisión de bonos a un precio
predeterminado a lo largo de un período
específico.
Por lo general, el precio de recompra se
encuentra por arriba del valor facial o nominal
del bono. La diferencia entre el precio de
recompra y el valor facial es la “prima de
recompra”
 Deuda a largo plazo
Calificación de bonos
Periódicamente las emisiones de deuda de
las empresas son evaluadas.
Las calificaciones de las deudas dependen
de:
- La probabilidad de que la empresa incurra
en incumplimiento.
- La protección concedida por el contrato de
préstamo en caso de que sobrevenga un
incumplimiento.
 Deuda a largo plazo
Principales agencias calificadoras
A nivel internacional:
- Standard & Poors
- Moody’s
- Fitch & Ratings
En el Perú:
- Apoyo & Asociados Internacionales S.A.C.
- Class & Asociados S.A.
- Equilibrium Clasificadora de Riesgo S.A.
- Pacific Credit Rating
 Deuda a largo plazo
Otros tipos de Bonos
- Bonos de tasa flotante
En los bonos de tasa flotante, los pagos de
cupón son ajustables. Los ajustes se vinculan
con un índice de la tasa de interés, tal como
la tasa de interés de los certificados de la
Tesorería de Estados Unidos o la tasa a 30
años de bonos que emite la misma.
Reducen el riesgo de la inflación porque la
tasa de cupón se encuentra vinculada con la
tasa actual de intereses, la cual, a su vez, es
afectada por la tasa de inflación.
 Deuda a largo plazo
- Bonos de cupón cero

Son bonos que no pagan intereses, sino que

se venden a un precio por debajo del valor a
la par, o valor facial o nominal.

Es decir, estos bonos proporcionan un

incremento de capital en lugar de ofrecer un
ingreso por intereses.
 Deuda a largo plazo
- Bonos sobre ingresos

Los bonos sobre ingresos son similares a los

bonos convencionales, excepto en que los
pagos de los cupones dependen del ingreso
de la compañía. Específicamente, solo
pagarán cupones a los tenedores de bonos
cuando el ingreso de la compañía sea
suficiente.
 Deuda a largo plazo
Ejemplo de Bonos:
Una empresa emite bonos a 5 años por un
total de US$ 10 millones, el valor nominal de
cada bono es US$ 1000 y pagan una tasa de
interés efectiva de 5%. ¿A qué precio los
podrá colocar el banco de inversión?

El flujo de cada bono será:

Años 0 1 2 3 4 5

Flujos 50 50 50 50 1050
 Deuda a largo plazo

El flujo de los bonos ya está determinado al

momento de efectuar la oferta pública. Por
tanto, el precio al cual se adquieran los bonos
dependerá del rendimiento exigido por los
inversionistas. Así tenemos:

Si r < 5% Precio > $ 1000 (Sobre la par)

Si r = 5% Precio = $ 1000 (A la par)
Si r > 5% Precio < $ 1000 (Bajo la par)
 Deuda a largo plazo
Ejemplo de Bonos Cupón Cero:
Una empresa emite bonos cupón cero a 5
años por un total de US$ 10 millones, el valor
nominal de cada bono es US$ 1000 ¿A qué
precio los podrá colocar el banco de
inversión?

El flujo de cada bono será:

Años 0 1 2 3 4 5

Flujos 0 0 0 0 1000
 Deuda a largo plazo
En este caso, dado que los bonos no pagan
tasa de interés, el rendimiento del
inversionista estará dado por el menor valor
del precio del bono. Es decir, todas las
propuestas serán bajo la par, y el precio
dependerá del rendimiento que requieran;
mientras mayor rendimiento deseen menor
será el precio ofrecido por el bono.