Administración Financiera para Contadores

Las Necesidades de Financiamiento

Gustavo F. Antuña

2010

Facultad de Ciencias Económicas y Estadística

Universidad Nacional de Rosario
Unidad 4: Decisiones de financiamiento

13. Las necesidades de financiamiento. Necesidades operativas de fondos y fondo de

maniobra. Financiamiento interno versus externo. Financiamiento con capital
accionario. Financiamiento con deuda.
La empresa, como ente económico por excelencia, propende racionalmente a incrementar
el valor de su capital atendiendo así a diversos intereses (propietarios, proveedores,
instituciones de crédito, clientes, estado). En la consecución de tal objetivo desarrolla
actividades que definen su gestión.
Es importante destacar que no es posible gestionar debidamente una empresa si no se
conoce bien el negocio en el que opera. Conocerlo implica saber cuáles son sus
necesidades de fondos y su ciclo de efectivo, ya que una buena gestión implica un efectivo
control de ambos.
La empresa requiere recursos desde su constitución, luego genera fondos (nuevos
recursos) como fruto de las actividades que realiza. Sin embargo, la elección de la
combinación de fuentes de financiación a cada instante estará atada a los costos de las
mismas y a las necesidades oportunas tanto como a las posibilidades de auto-sostenerse
con lo producido.
Finalmente, apoyarse en deuda o capital como forma estructural de financiar inversiones
será función de un pormenorizado análisis de conveniencias particulares.

Necesidades de financiamiento
Desde lo financiero, todo ente poseedor de capital establece su eficacia conforme al rédito
que obtenga de sus recursos en el desempeño de sus actividades.
La empresa recibe recursos financieros (obtención u origen de fondos, financiación)
provenientes de fuentes propias y ajenas (de utilidades reinvertidas, accionistas,
proveedores, entidades financieras), y los vuelca en inversiones (aplicaciones de fondos).
De este modo Inversión = Financiación i
Así llegamos a la forma de balance

Activo Pasivo
Inversión Financiación

Materialización de los recursos

Origen de los recursos financieros
financieros

¿En qué se invirtieron los recursos ¿De dónde provienen los recursos
financieros de la empresa? financieros de la empresa?

En una primera clasificación subdividimos el activo en:

- Activo Circulante (o Activo Corriente)
- Activo Fijo (Inmovilizado, Estructural o no Corriente)
Por su parte, el pasivo lo subdividimos en:
- Pasivo Circulante (o Pasivo Corriente)
- Pasivo Fijo (Capital Permanente o Estructural), que incluye tanto deuda como
capital propio
Así entonces queda expresada la igualdad:
 Activo Corriente Pasivo Corriente
+ +
Activo Fijo Pasivo Fijo

Necesidades Operativas de Fondos (NOF)

Las NOF son las inversiones netas necesarias en las operaciones corrientes que realiza la
empresa, una vez deducida la financiación espontánea generada por las propias
operaciones.
Las NOF constituyen, por lo tanto, un concepto de activo, es decir que son una inversión.
Para calcularlas es necesario conocer el periodo medio de maduración de la empresa (el
tiempo que transcurre entre el pago a los proveedores por la compra de existencias -
materias primas, productos, etc.- y el cobro de las ventas a los clientes).
En otras palabras, debe conocerse el número de días que tienen que transcurrir para
recuperar una unidad monetaria invertida en el ciclo operativo de la empresa (compra-
fabricación-venta-cobro). Esta segunda definición nos permite ver más claramente la
relación entre las NOF y el periodo de maduración.

Adquisición de Pago a
mercaderías proveedores Venta Cobro

Financiación con créditos Financiación con capital circulante

Ciclo de efectivo

Dependiendo de la actividad que realice la empresa, su ciclo de explotación variará, por lo

que también lo hará su ciclo de efectivo (o periodo de maduración). El proceso se inicia
con la adquisición de mercaderías o materias primas (según el tipo de empresa) y finaliza
con el cobro de las ventas. Este proceso supone la aplicación de recursos financieros, es
decir, inversiones, que son necesarias para poder llevar a cabo la actividad operativa de la
empresa. La negociación con proveedores, con el consecuente diferimiento de pagos
implica la disminución de las necesidades de inversión.
Si en lugar de tratarse de una empresa comercial se tratase de una empresa industrial, la
única variación gráfica observable sería la inserción de un proceso más en el ciclo (el de
transformación) que alargaría el ciclo de efectivo, habida cuenta de que la financiación con
créditos siempre estará dada por el plazo convenido con proveedores para el pago de la
mercadería (o de la materia prima).
El cálculo de las NOF óptimas vendrá dado por la siguiente expresión:

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 NOF
=
Existencias medias óptimas
de productos
+
Saldo medio óptimo de
cuentas a cobrar
-
Saldo medio óptimo de
cuentas a pagar

Donde debe considerarse que:

Existencias medias óptimas de productos = CMV / Rotación óptima de mercaderías

Saldo medio óptimo de cuentas a cobrar = Ventas / Rotación óptima de cuentas a

cobrar

Saldo medio óptimo de cuentas a pagar = Compras / Rotación óptima de cuentas a

pagar

Siendo la rotación un coeficiente que responde a la ecuación:

Coeficiente de rotación = Flujo del período / Fondo medio

En resumen, conociendo las rotaciones asociadas al ciclo operativo de la empresa pueden

calcularse las NOF óptimas. Las rotaciones que hay que tener en cuenta son las que se den
en el sector de actividad de la empresa o las que ésta considere de acuerdo con sus
objetivos y características específicas.

Fondo de maniobra (FM)

El fondo de maniobra recibe distintas denominaciones:
- Capital de trabajo
- Capital circulante
- Fondo de rotación
- Capital en giro
Conceptualmente está integrado por los recursos financieros de carácter permanente de la
empresa que quedan después de financiar el activo fijo o inmovilizado. Por ello se puede
afirmar que el fondo de maniobra es un concepto de pasivo.

Fondo de maniobra = Capitales Permanentes – Activo Fijo

Si observamos la ecuación desde la aplicación de las fuentes, entonces la forma tradicional

de definir al Capital de trabajo nos permite escribir que:

Fondo de maniobra = Activo Corriente – Pasivo Corriente

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¿Cómo interpretar el resultado del FM?
FM > 0 significa que parte del Activo Corriente está financiado con Pasivo Corriente,
pero el resto del Activo Corriente está financiado con Pasivo Permanente.

Pasivo Corriente
Activo Corriente
FM > 0
Pasivo Permanente
Activo Fijo

FM = 0 significa que todo el Activo Corriente está financiado con recursos a corto plazo;
en consecuencia, todo el Activo Fijo está financiado con recursos financieros de carácter
permanente.

Activo Corriente Pasivo Corriente

FM = 0
Activo Fijo Pasivo Permanente

FM < 0 significa que, además del Activo Corriente, hay parte del Activo Fijo financiado
con recursos a corto plazo (Pasivo Corriente)

Activo Corriente
Pasivo Corriente
FM < 0
Activo Fijo
Pasivo Permanente

Se ve así claramente que el FM puede ser positivo, cero o negativo.

Ninguna de estas situaciones resulta, a priori, óptima ni inapropiada, cosa que dependerá
del tipo de empresa analizada. Una gran empresa comercializadora de bienes de consumo
puede cobrar a corto plazo sus ventas de stock de alta rotación y realizar pagos a
proveedores a plazos más largos que los de cobro, lo que le permitiría financiar parte de
sus inversiones o activos fijos con capitales de corto plazo (Pasivo Corriente).

El valor del FM calculado según se explicó no resulta muy práctico para entender la
situación de equilibrio financiero en que está la empresa, debido a que el FM no es un
concepto asociable fácilmente con las necesidades reales de recursos de la empresa. Por
ello resulta más acertado comparar el FM con las NOF.

Fondo de maniobra = NOF – Pasivos Negociados (a corto)

¿Qué significa esto? Cuando la empresa no alcanza a financiar su ciclo normal de

actividad con los pasivos a corto que subyacen en este mismo ciclo, dicha financiación
debe conseguirla externamente y se denomina “Pasivos a corto negociados” o “Recursos

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Negociados” (por caso líneas de financiación a corto, descubiertos en cuenta corriente o
descuento de documentos).
Si comparamos las situaciones podremos observar que:
FM > NOF significa que no es necesario negociar un nuevo pasivo exigible a corto, puesto
que en el desarrollo normal del ciclo operativo se producen “Excedentes de Tesorería”
(ET). Una parte del Activo Corriente se financia con Pasivo Corriente Operativo, mientras
otra (NOF) está financiada con recursos de carácter permanente.

Pasivo Corriente

Activo Corriente ET
FM
NOF Pasivo Permanente

Activo Fijo

FM < NOF significa que el efecto será el contrario, hará falta recurrir a la financiación
ajena. Si los recursos que se obtienen son a corto plazo (lo más frecuente), se denominan
“pasivos negociados” (PN). Una parte del Activo Corriente se financia con Pasivos
Corrientes Operativos, y la otra, que constituye las NOF, con Pasivos Corrientes
Negociados (PN) y Pasivo Permanente.

Pasivo Corriente
Activo Corriente PN
NOF
FM
Pasivo Permanente
Activo Fijo

Puede decirse entonces que al comparar las NOF y el FM conocemos la posición de la

tesorería de la empresa, es decir, su liquidez.
Si en un momento dado se observa que una empresa tiene problemas, para conocer si éstos
se deben a la mala dimensión del FM o a la equivocada determinación de las NOF es
necesario analizar la eficacia y eficiencia operativa de la empresa:
- Si en el análisis concluimos que su FM es demasiado escaso, se requieren más
recursos permanentes para financiar tanto las inversiones en Activo Fijo como las
necesarias para operar la empresa
- Si hay un exceso de NOF, se sabrá que la empresa no está lo suficientemente bien
gestionada y habrá que pedir explicaciones a los responsables de las direcciones
operativas.

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Sintetizando:

Necesidades Operativas de Fondos Fondo de Maniobra

Es un concepto de Activo, de inversión o Es un concepto de Pasivo, de recursos
materialización de los recursos financieros necesarios para el desarrollo
financieros de la empresa. normal de la actividad.
Permite disponer de un parámetro útil Permite conocer las necesidades de
para el seguimiento y control de las áreas recursos financieros permanentes de la
operativas: compras, almacén, ventas, empresa.
cuentas a cobrar y cuentas a pagar.
Forma parte del Fondo de Maniobra. Es la suma de las NOF y las necesidades
líquidas.
La comparación de ambos conceptos permite conocer la situación de la tesorería:
- Excedentaria (exceso de tesorería): la empresa debe colocar dichos
excedentes en su propia actividad o fuera de ella a través de inversiones en
títulos (obligaciones y/o acciones) con objeto de obtener rentabilidad
- Deficitaria (necesidad de tesorería): la empresa debe pedir financiación ajena
mediante el pasivo negociado a corto plazo.

Financiamiento Interno versus Externo

Ya se ha planteado inicialmente que la empresa, como entidad económica, persigue el
objetivo de incrementar el valor de su capital. Una vez constituida, es generadora de
recursos como resultante del normal desarrollo de sus actividades. Así la empresa opera
obteniendo y otorgando plazos para la realización de cada operación en la que espera
obtener una utilidad. Tanto el acumulado de utilidades como el juego de plazos operados
generan recursos que se utilizan, no sin costo, en las actividades subsecuentes. Sin
embargo, tales recursos pueden o no resultar una adecuada fuente de financiación, según la
consideración de su costo y/o los volúmenes requeridos de inversión.
El financiamiento de una empresa puede ser, entonces, una de dos opciones:
- Interno, el que se genera dentro de la misma empresa como resultado de su
gestión, y que es el que se describe en el párrafo inicial de este apartado.
- Externo, al que se recurre cuando la provisión de capital, por razones de costo o
volumen, es de una fuente exterior (deuda o capital), no importa cuál.
En general, debe observarse la característica particular de la empresa frente al crecimiento
y al consecuente volumen requerido de inversiones.

Financiamiento interno
Cuando se observa una empresa bien establecida, que no enfrenta expansiones
significativas que requieran grandes sumas de dinero en inversiones, las decisiones
relativas al financiamiento son tomadas en forma rutinaria y casi automática. No se
realizan evaluaciones importantes sobre la elección de una fuente. En este tipo de
empresas se ha alcanzado una meseta evolutiva que rara vez requerirá mayores cuantías
que las que genera, por lo que su crecimiento va atado a una cuota de la generación de
resultados. La principal decisión pasará a ser, casi seguramente, la fijación de una política
de distribución de utilidades que permita fijar una cuota de resultado a repartir.
Considerando entonces la reinversión de utilidades como la principal fuente interna de
financiamiento podrá decirse que el crecimiento sostenible de la empresa estará dado por:

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 Crecimiento sostenible = ROE x (1 – d)
Donde:

ROE = Utilidades Netas / Capital Propio

d = Coeficiente de distribución de utilidades

Ahora bien, los resultados no se producen al final de un ejercicio económico, sino que
ocurren durante todo el desarrollo del mismo. En tal sentido, la reinversión de utilidades
no es sólo la consecuencia de la no distribución sino también la posibilidad de contar con
fondos intermedios (durante el ejercicio) para su utilización.
Idéntica apreciación puede ser realizada sobre cada partida pasiva que posibilita diferir el
pago respecto al momento en que se genera su devengamiento. Claro ejemplo de lo
expuesto lo constituyen:
- Sueldos y Cargas sociales a pagar
- Impuestos a pagar
- Otras cuentas por pagar
La frecuencia de pago de cada factor es parte determinante del ciclo de efectivo que define
el período medio de maduración y consecuentemente afecta la determinación de las
Necesidades Operativas de Fondos. No tiene el mismo costo financiero abonar la mano de
obra por jornada que hacerlo por semana, quincena o mes. Cuanto mayor es la frecuencia
de liquidación, mayor es su costo (menores son las posibilidades de reinversión
intermedia).

Financiamiento externo
Cuando la empresa enfrenta una inversión de gran volumen relativo (a su propia
dimensión) suele aparecer la exigencia de evaluar la incorporación de fondos adicionales a
los existentes. En estos casos, la selección es más compleja e insume más tiempo, puesto
que debe elegirse entre incorporar deuda o capital, lo que a futuro alterará el reparto de las
utilidades operativas.
Para estos casos aparece como exigencia la elaboración de planes detallados sobre el uso
de fondos y una desagregación completa de los proyectos de inversión involucrados, que
muestre el uso que se dará a los recursos y la generación de flujos a futuro que permita el
pago de los mismos, todo a efectos de exponer a terceros que integrarán –como acreedores
o socios- el conjunto de fuentes de la empresa.

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Ventajas / desventajas de cada alternativa

Financiamiento Interno Financiamiento Externo

Disponibilidad En la medida en que se haya Requiere análisis mayores,

generado es una fuente conformación de acuerdos y
directa a la que puede aceptación de condiciones
recurrirse sin previa entre partes, presentación de
aprobación y sin mayor documentación diversa y
demora operativa ni garantías según los casos.
analítica.

Costo El costo del uso de fuentes Deuda: ajustada a una tasa de

internas es el propio de cada condiciones diversas
origen, atados todos al
rendimiento operativo de la
Capital: variable según la
empresa
forma y/o sujeto al
rendimiento neto

Responsabilidad Operativa Financiera

Límite de volumen El producido de la gestión, Sujeto sólo a condiciones de

tanto para las partidas de aceptación de partes, en su
operación como para el caso con las garantías
resultado re-invertible. debidas.

Como puede observarse, ambas opciones tienen puntos fuertes y otros que no lo son.
Puede afirmarse que la financiación interna resulta una opción financiera más saludable,
porque conlleva menores riesgos, pero también limita el crecimiento cuando éste suele
presentarse como posibilidad cierta.
No hay una receta única para toda empresa, por lo que cada caso habrá de estudiarse en
forma independiente.

Financiamiento con capital accionario

Si bien el tipo societario de una empresa no determina la posibilidad o imposibilidad de
utilización de una herramienta financiera o la aplicabilidad o inaplicabilidad de un
concepto del mismo tipo, se conviene en asumir que el capital de la misma ha de estar
dividido en acciones.
Existen diversos tipos de acciones, entre las cuales merecen ser consideradas,
principalmente, las ordinarias y las preferidas. Las primeras pueden ser de diferentes
características particulares, pero en general otorgan derecho a voto y resultan conferir a su
tenedor el derecho residual a los activos de la empresa, es decir que reciben lo que resta
una vez que se han pagado todos los derechos de terceros sobre la empresa.
Las acciones preferidas difieren de las ordinarias en que conllevan un dividendo especial
que debe pagarse antes de que la empresa pague cualquier dividendo a los tenedores de
acciones ordinarias. En este sentido tienen preferencia sobre estas últimas. Las acciones
preferidas, además, reciben sólo sus dividendos prometidos y no obtienen ninguna parte

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del valor residual de los activos de la empresa. El hecho de no pagar los dividendos
preferentes no desencadena incumplimiento alguno.
Cuando se trata de emprendimientos en los que resulta imposible escindir la entidad de la
empresa de la de sus propietarios el financiamiento con capital accionario puede
considerarse un financiamiento “interno”, no siendo aplicable el concepto como fuente
“externa”.
Es dable destacar que esta forma de financiamiento no tiene un costo explícito establecido
a priori sino que enfrenta una “exigencia” generalmente implícita, interna, que puede ser
definida en forma personal o siguiendo alguna modelación de “mercado” y sobre cuyas
particularidades tratan los puntos siguientes del programa.

Financiamiento con deuda

La deuda de una empresa es una obligación contractual que promete la realización de
pagos futuros a cambio de los recursos que se obtienen en el presente.
La deuda puede ser a corto, mediano o largo plazo y tener por titular de los derechos a una
entidad bancaria, financiera o bursátil, de carácter individual o colectivo.
La diversidad de títulos que quedan comprendidos en este apartado, tanto como sus
características particulares son tratados en los puntos siguientes del programa.

Bibliografía
Los temas tratados pueden ampliarse en los siguientes textos:
 Guillermo López Dumrauf, Finanzas Corporativas (un enfoque latinoamericano)
– Segunda Edición, Alfaomega, Buenos Aires, Argentina, 2010
 James Van Horne, Administración Financiera – Décima Edición, Pearson
Educación, México DF, México, 1997
 Jean Pierre Thibaut, Manual de diagnóstico en la empresa, Paraninfo, Madrid,
España, 1994
 José Luis Calleja, El fondo de maniobra y las necesidades operativas de fondos,
IE Business School, Madrid, España, 2003 – 2008
 Lawrence Gitman, Principios de Administración Financiera – Decimoprimera
Edición, Pearson Educación, México DF, México, 2007
 Ricardo Pascale, Decisiones Financieras – Sexta Edición, Prentice Hall, Buenos
Aires, Argentina, 2009
 Richard Brealey & Stewart Myers, Principios de Finanzas Corporativas – Quinta
Edición, McGraw Hill, Madrid, España, 1998
 Zvy Bodie & Robert Merton & Guillermo Vinitzky, Finanzas y Gestión, Pearson
Educación, México DF, México, 2006

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